導語

上周五（5月31日），中金所發布公告稱，自2019年6月3日結算時起，滬深300股指期貨、上證50股指期貨和中證500股指期貨的跨品種雙向持倉辉煌彩票官网登录，按照交易保證金單邊較大者收取交易保證金。

中金所出臺此項措施的背景如何？對于A股和股指期貨交易有什么作用？對哪些類型的產品形成利好？

諾亞研究工作坊在本文中為你一一解讀。

股災之后的股指期貨經歷了什么辉煌彩票官网登录？

對于長期廝殺在A股市場的人來說，對于2014下半年開始到2016年一季度的這一段市場行情一定是如數家珍，記憶猶新。這段行情的特殊之處在于，市場的非理性程度之大以及隨之而來的價格波動之巨均創下2005年股權分置改革以來之最：首先在無任何盈利改善的驅動下辉煌彩票官网登录，憑借著充裕的流動性和場外配資等杠桿操作的興起，上證綜指從2014年下半年開始用了不到一年的時間從2000點附近急速上漲至2015年6月的5178點辉煌彩票官网登录；緊接著滬指又用了不到3個月的時間，從5178點急墜至2850點辉煌彩票官网登录。當大家認為市場在經歷之后的三個月弱反彈辉煌彩票官网登录，重新回到3500點上方辉煌彩票官网登录，企穩已經到來之際辉煌彩票官网登录，2016年開年后的熔斷行情則徹底澆滅了這樣的想法辉煌彩票官网登录，滬指再次下跌超過20%辉煌彩票官网登录辉煌彩票官网登录，并在2月創下了2632點的低點。

對于當時被一些機構和輿論所抨擊的、認為是罪魁禍首之一的股指期貨，中金所在2015年7月8日發出公告，將當時交易最為活躍的中證500期指投機盤的賣出交易保證金由10%大幅提高至20%，自此拉開了限制股指期貨交易的大幕。

我們統計了一直到當年的9月，中金所一共發布了5道限制公告，最后的終極形態是：非套保盤單個產品單日買入和賣出開倉總和不超過10 手，交易保證金上升40%。平今倉的手續費由之前最低的萬分之0.23提升至萬分之23。套保保證金也提高至20%。自此股指期貨的功能可以說是喪失大半，滬深300股指期貨的交易量與指數交易量的占比從行情啟動以來的28%驟降至3%。

直到2017年2月，隨著A股市場的逐步回暖辉煌彩票官网登录辉煌彩票官网登录，股指期貨迎來了股災后的第一次放松。中金所將股指期貨日內過度交易行為的監管標準從原先的10手調整為20手，套期保值交易開倉數量不受此限。滬深300和上證50股指期貨非套保保證金比例降至為20%辉煌彩票官网登录，中證500調整為30%辉煌彩票官网登录，并將滬深300辉煌彩票官网登录、上證50、中證500股指期貨平今倉的手續費下調為萬分之9.2。之后，股指期貨又迎來了三次松綁，其中以今年4月19日的這次的力度最大，將中證500股指期貨的保證金降為12%（滬深300與上證50股指期貨保證金在2018年12月已下調至10%），平今倉手續費下調至萬分之3.45辉煌彩票官网登录，并將日內過度交易的監管標準放寬至500手。客觀地說，目前的手續費和保證金比例除了滿足日內高頻交易尚有欠缺外，對于一般中低頻的量化對沖策略而言已經足夠。

如何看待5月31日中金所的大招？

上周五（5月31日），中金所發布公告稱辉煌彩票官网登录，自2019年6月3日結算時起辉煌彩票官网登录，對三大股指期貨的跨品種雙向持倉辉煌彩票官网登录，按照交易保證金單邊較大者收取交易保證金。將這項措施翻譯成白話就是，如果你的投資組合中，做多或者做空不同的股指期貨品種，原先是多空兩端都要收取保證金，現在只要收取保證金較大的一端即可，另一端則可以免除。

中金所這個大招的直接利好就是活躍了股指期貨的交易。我們可以看到辉煌彩票官网登录，在去年12月份股指期貨第三次松綁后，期指相對于現貨的相對交易量有了一個明顯的下滑。這其中一方面有市場單邊上漲帶來的做空投機盤減小的原因，也有當前交易環境下辉煌彩票官网登录，套保需求邊際下降的因素。考慮在經歷了四月份的松綁后，股指期貨在單品種保證金上可下降的空間已經不大，因此中金所從跨期貨品種套利組合的角度來減少保證金的占比是十分明智的選擇。

我們測算了如果將三大股指期貨保證金按照做多或者做空1手進行組合，按照5月31日的收盤價計算辉煌彩票官网登录，發現省去的保證金比例如下：

我們可以清楚地看到，如果是新開倉同等手數的保證金辉煌彩票官网登录，三種組合的保證金比例下降均超過一半，其中選用滬深300和中證500期貨這兩個主力對沖品種組合的保證金下降比例最大辉煌彩票官网登录。

從股指期貨的貼水情況看，中證500的貼水情況相比于上證50和滬深300要嚴重。因此，理論上選擇做多中證500，做空其他兩個股指期貨的存在最大的套利空間。

我們認為此項舉措的推出在一定程度上有利于進一步解決股指期貨貼水的問題。其邏輯在于，由于目前國內市場的政策對于期指投機盤存在的約束，股指期貨天然變成了套保盤的賣空盤，而其對手盤，也就是投機盤的做多力量則顯得十分弱小。因此，在一個套保為主的組合或者管理人中，開倉投機盤在股指期貨上做多在保證金意義上就成了免費午餐，這無疑有利于增加股指期貨市場上的做多力量辉煌彩票官网登录，減少貼水程度。

利好多策略量化對沖管理人

從國際期貨市場看，跨品種單向大邊保證金制度是一項較為通行的制度，這種制度對于能夠大幅減少擁有進行復合量化對沖策略的管理人的資金占用，提高整個組合的對沖效率和容量。舉個簡單的例子，如果一個管理人旗下既有股票中性產品的股指期貨空頭頭寸，又有套利策略股指期貨的多頭頭寸，那么原本需要兩邊都繳納保證金，現在只需要繳納一端辉煌彩票官网登录，節省下來的資金可以在A股市場再次買入股票辉煌彩票官网登录辉煌彩票官网登录，擴大策略容量。這樣一來同時又增加了A股的流動性，反過來再次利好股票量化對沖策略。

此外，如果未來平今倉手續費能夠進一步下降辉煌彩票官网登录，日內策略也將更有用武之地，進一步為對沖策略增厚收益。考慮到今年A股市場的進一步國際化，我們認為這是接下來大概率將要發生的事情。

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